中国国投股票点评美国联邦储备系统议息会议:美联储就要年内降息1-2次

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摘要 结合点阵图来看,随着不确定性逐渐转为明确地通胀低迷和经济增长动力下降,美联储将如本次会议所言的“采取适当行动以维持经济增长”,我们认为美联储将在年内降息1-2次,分别在9月和12月各降息一次的概率较大,若经济增长动能下降较快,9月份存在降息25-50BP的可能。

《财经》特派记者 金焱/文发自华盛顿杨秀红发自北京苏琦/编辑

报告要点

博弈美联储降息几乎成了最近一段时间市场的主旋律,也把6月18日-19日为期两天的美联储FOMC会议推到了风口浪尖。

美联储议息会议结果:6月维持原有2.25%-2.50%区间符合市场预期。基于劳动力市场环境和通胀已有的表现及未来的预期,本次美联储会议,FOMC委员投票决定将一般和超额准备金利率维持在2.35%,同时,将联邦基金利率维持在2.25%-2.50%目标区间内。美联储关于联邦基金利率区间的表述进一步转鸽。

美联储主席鲍威尔处于事件的中心,几乎四面楚歌,上有美国总统特朗普多次点名批评,各种抨击。特朗普说他加息过快且量化紧缩,在议息会议前,特朗普甚至话里有话的威胁,看鲍威尔如何行事而决定是否炒掉他;下有市场逼宫,美联储面临的降息压力激增。投资者押注美联储将自金融危机以来首次下调联邦基金利率,股票和债券价格近几周大幅上涨。根据芝商所(CME Group)的数据,6月17日的联邦基金利率期货走势显示,美联储7月份降息的概率为85%,高于一个月前的25%,位于今年以来最高水平附近。

▍ 会议内容及解读:美联储在6月份的会议声明中修改了部分关于经济情况和预期的表述,释放出强烈的鸽派信号,对经济前景的乐观看法“不确定性有所增强”;将“经济增长稳健”改为“经济增速温和”。5月的“耐心等待,以确定未来对联邦基金利率目标范围的调整”改为“密切监测未来经济信息对经济前景的影响,并将采取适当行动,以维持经济增长,劳动力市场强劲,通胀接近2%目标”。目前公众对于贸易的担忧加剧,金融市场风险情绪强,FOMC许多成员认为应当采取宽松的货币政策;FOMC对通胀表示担忧,并坚定地维护2%的通胀目标。美联储还没对具体的降息规模做出讨论,这将取决于未来的经济表现和数据。6月会议声明并未对缩表进行新的表述,但鲍威尔随后表示,缩表将按照计划进行,如果货币政策转向宽松也有可能调整缩表计划。

霸菱投资学院的研究显示,从欧元兑美元期货的走势来看,自5月份以来,数据表现都相对低迷,达到低估的状态,由此可以预测美联储最近可能会有降低利率的动作。不过,最近一个星期,相关数据表现较差时,市场却反而向好,这是因为投资者对降息有所预期。

▍ 美国市场表现:美联储决议公布后,美指下行至97.11,离岸人民币兑美元涨幅超百点,报6.8891,美元兑日元跌破108.2年期美债收益率一度跌至1.764%,为2017年12月以来新低;5年期美债收益率跌至1.77%,为2017年9月以来新低;十年期美债收益率下行至2.048%低点。鲍威尔讲话后,道指涨超70点,随后涨幅收窄至30点以内;国际黄金上涨近3美元;WTI原油上涨近0.5美元,布伦特原油下跌0.48%。

荷兰国际集团驻伦敦全球战略主管克里斯·特纳(Chris Turner)对《财经》记者说,投资者已充分吸收了美联储降息的预期。金融市场衍生品价格显示,市场预期今年年底前联邦基金利率下调60个基点。

▍ 债市策略:除了删掉保持耐心的措辞以及首次出现反对票以外,本次美联储会议最大的看点是点阵图,点阵图显示相当多的官员认为要降息,甚至有7位票委认为需要在年内降息两次。促使美联储发生这种转变的主要是通胀因素和不确定性,即便美联储的经济预测中甚至略微调高了GDP增长预期,但其实鲍威尔在事后的发布会提到“GDP预期显示增长前景模糊,将观察不确定性是否会导致经济前景承压”。结合点阵图来看,随着不确定性逐渐转为明确地通胀低迷和经济增长动力下降,美联储将如本次会议所言的“采取适当行动以维持经济增长”,我们认为美联储将在年内降息1-2次,分别在9月和12月各降息一次的概率较大,若经济增长动能下降较快,9月份存在降息25-50BP的可能。鲍威尔提到尚未真正讨论降息规模,即降息25BP还是50BP;因此我们认为在7月份议息会议上讨论留足时间与市场沟通,并在9月份行动可能更为合理,会后鲍威尔提到的“希望不要过早行动”可能也意在缓和7月降息预期。从欧央行的“更多的降息仍是该行政策工具的一部分”到美联储的“不再保持耐心且将适当行动”,全球货币政策宽松可期,降息的潮水降至。对国内债市而言,我们认为在全球降息潮中货币政策将更加宽松,5月份经济数据等显示经济仍面临压力,贸易形式仍面临挑战,此前部分因为美联储处于加息周期而上调的短端政策利率有降低的空间,债券收益率有进一步下行空间。

在各种猜测中, 鲍威尔6月19日穿着深蓝色西装出现在媒体面前,宣布维持联邦基金利率2.25%-2.50%的目标区间不变。鲍威尔此次传递的美联储声明被认为发出了足够温和的信息,满足了市场的降息预期需求。投资公司Sprott Global Resource Investments Ltd投资主管蒂姆·塔施勒(Tim Taschler)对《财经》记者表示,鲍威尔的讲话符合市场预期。

正文

当天美股收高。道指涨38.46点,或0.15%,报26504.00点;标普500指数涨8.71点,或0.3%,报2926.46点;纳指涨33.44点,或0.42%,报7987.32点。

北京时间6月20日2:00,美联储宣布维持联邦基金利率于2.25%-2.50%目标区间内不变。会议开始前,据CME“美联储观察”预期,联邦基金利率有17.9%可能性降至1.75%-2.00%区间,68.5%可能性降至2.00%-2.25%区间;12月利率区间有33.6%可能性降至1.50%-1.75%,35.2%可能性降至1.75%-2.00%。会议结束后,7月降息至2.00%-2.25%区间的概率提升至83.7%,降息至1.75%-2.00%的概率降至15.6%;12月利率区间降至1.50%-1.75%可能性提升至40.6%,降至1.75%-2.00%可能性下降为26.6%。议息会议有何亮点?美国后续货币政策如何?美联储关于降息释放了怎样的信号?鲍威尔在新闻发布会上讲了什么?对此,我们评论如下:

美联储表示,在本轮经济增长周期接近10年之际,“将采取适当行动维持”经济扩张,并放弃在调整利率时将保持“耐心”的承诺,为7月降息铺平了道路。

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比较起来,特纳指出,在2008年全球金融危机之后,美联储将短期利率降至零,但那时与现在情况已非常不同。早在2008年,住房供应过剩和房价下跌引发了不透明的金融衍生产品的暴雷,如资产支持证券和债务抵押债券的崩溃,这导致美国经济陷入衰退,雷曼破产并引发全球金融危机。如今,美国的经济增长仍维持在2-3%左右,银行资本化程度更高,美联储今年降息属预防性/保障性的降息,以应对经济温和放缓,这类似于2001年互联网泡沫破裂后,美联储降息来对冲美国经济温和放缓。

6月维持原有2.25%-2.50%利率区间符合市场预期。基于劳动力市场环境和通胀已有的表现及未来的预期,本次美联储会议,FOMC委员投票决定将一般和超额准备金利率维持在2.35%,同时,将联邦基金利率维持在2.25%-2.50%目标区间内。美联储的态度进一步转鸽,将此前声明的“耐心等待”改为“密切监测,并将采取适当行动,以维持经济增长、就业市场强劲、通胀接近目标”。

美联储的转向有多陡?

会议内容及解读

2018年美联储处于紧缩通道上。

一、会议内容对比

2019年美联储官员从“按兵不动”的表态,逐渐过度到,鉴于经济和货币市场条件符合预期,美联储有意在5月份放慢缩表速度,并在9月份停止缩表。但到了2019年3月,美联储开始政策反转, 3月议息会议宣布维持联邦基金基准利率在2.25%-2.5%的区间水平不变,并暗示2019年不会再加息。

对比5月会议声明内容,美联储在6月份的会议声明中修改了部分关于经济情况和预期的表述,并释放出强烈的鸽派信号,对经济前景的乐观看法 “不确定性有所增强”。在对于经济活动的表述上,美联储将“经济增长稳健”改为表示“经济增速温和”。值得关注的是,5月声明中的表述“委员会将耐心等待,以确定未来对联邦基金利率目标范围的调整”在6月改为“委员会将密切监测未来经济信息对经济前景的影响,并将采取适当行动,以维持经济增长,劳动力市场强劲,通胀接近2%目标”。

到了6月4日,美联储主席鲍威尔语调大转,称美联储将采取恰当措施维持经济扩张,正密切监控贸易局势对美国经济前景的影响,严肃对待通胀预期下行的风险。

过去12个月,总体通货膨胀率和食品、能源以外项目的通货膨胀率已经下降,并且低于2%。基于市场的通胀补偿指标从“维持低位”变为“有所下降”;基于调查的长期通胀预期指标几乎没有变化。委员会继续认为经济活动持续扩张、劳动力市场强劲和通胀接近2%对称目标可能性较大,但对这一前景的不确定性有所增加。鉴于这些不确定性和缓和的通胀压力,委员会将此前的“耐心等待”修改为了鸽派意味更明显的“密切监测、采取适当行动”。

这期间伴随着的是金融市场2019年5月一塌糊涂的表现。随着投资者重新评估全面贸易战的可能性,市场出现抛售。与此同时,很多经济数据也差强人意。

同时,美联储下调了对于失业率、PCE、核心PCE的预期中值,但对于GDP增速的预期中值有所上浮:2020年GDP增速预期中值从1.9%调整至2.0%,2021年GDP增速预期中值维持1.8%,GDP增速长期预期中值维持1.9%;2019年失业率预期中值由3.7%降至3.6%;2020年失业率预期中值从3.8%降至3.7%,2021年失业率预期中值从3.9%降至3.8%,失业率长期预期中值由4.3%降至4.2%;2019年PCE通胀预期中值由1.8%降至1.5%,2020年PCE通胀预期中值由2.0%降至1.9%,2021年PCE通胀预期维持2.0%,PCE通胀长期预期中值维持2.0%;2019年核心PCE通胀预期中值从2.0%降至1.8%,2020年核心PCE通胀预期中值从2.0%降至1.9%,2021年核心PCE通胀预期中值维持2.0%。

美国劳工部日前公布的数据显示,5月美国失业率维持在3.6%,但非农部门新增就业岗位数量从4月的22.4万降至7.5万,不及市场预期。

美联储的观望态度可能来源于通胀的持续走弱和消费、即便GDP可能略有改善,但也存在不确定性:美国4月核心PCE同比增长1.6%,预期1.6%,前值1.6%,2019年1月到4月,该指标均低于美联储设置的2%的通胀目标;美国5月核心零售环比、新屋开工、个人储蓄数据均有所提升;GDP方面,美国一季度实际GDP年化季环比好于预期和前值,但可持续性不强。本次会议美联储官员的意见发生较大分歧,对于2019年底联邦基金利率,8位票委希望维持目标利率区间位2.25%-2.50%,7位票委希望调整区间至1.75%-2.00%;2020年底联邦基金利率预期区间中值2.0%-2.25%,2021年底联邦基金利率预期区间中值为2.25%-2.50%,对于2020和2021年的预期点阵仍然较为离散。对比强烈的是,9位票委预期2020年底前将降息,而3月点阵图传递的信息是2020年将加息一次。

紧接着,美国商务部公布的数据显示,美国5月营建许可129.4万套,预期129.6万套,前值129万套;美国5月新屋开工126.9万套,预期123.9万套,今年营建许可方面的数据表现较为疲软,尤其是独户家庭建设数量出现显着下滑。去年房地产市场也曾连续几个季度拖累经济增长。

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制造业数据也一片惨淡:5月制造业PMI终值录得50.5,创2009年9月以来的新低;美国供应管理学会5月制造业指数52.1,创2016年10月以来新低;6月纽约联储制造业指数暴跌26点至-8.6,为有记录以来最大月度跌幅。

二、新增的关于缩表的描述

市场的忧虑情绪也反应在6月份密歇根大学消费者信心指数中,该指数初值为97.9,低于5月的100和去年同期的98.2。调查还显示,担心关税政策对美国经济造成负面影响的消费者比例已从5月的21%升至6月的40%。美国大型企业高管组成的“商业圆桌会议”日前发布的调查结果显示,今年第二季度经济展望指数也有所下降。这一指数反映了美国企业高管对未来半年的销售预期、资本支出和招聘计划,显示美国企业界对美国贸易政策的不安感日益加剧。

6月议息会议并未对缩表进行新的表述,但鲍威尔在随后的发布会上表示,缩表将按照计划进行,如果货币政策转向宽松也有可能调整缩表计划。

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